La historia comienza con la crisis financiera de Argentina en el período 2001-2002. No hay duda de que la crisis dejó al país incapaz de pagar sus deudas. Pero Argentina no se hizo de amigos esperando cuatro años para negociar con sus acreedores y luego ofreciendo plazos de liquidación que eran mezquinos con los estándares de las reestructuraciones de deuda anteriores.
Aún así, los términos eran aceptables para la gran mayoría de los acreedores del país, quienes intercambiaron sus viejos reclamos por otros nuevos por valor de 30 centavos de dólar. Todos, a excepción de algunos holdouts que compraron los bonos restantes muy baratos y acudieron a los tribunales, en concreto a la Corte de Distrito de EE.UU. del Distrito Sur de Nueva York, pidiendo ser pagados en su totalidad.
Esta estrategia quijotesca tuvo un éxito inesperado cuando el juez federal Thomas Griesa falló a favor de los holdouts. Griesa reinterpretó idiosincrásicamente la cláusula pari passu, o de igualdad de trato, en los contratos de deuda en el sentido de que los fondos «buitres» que se negaron a participar en el canje de deuda anterior deberían recibir no 30 sino 100 centavos por dólar.
El fallo de Griesa amenazó con mantener al Bank of New York Mellon, el agente del gobierno argentino, en desacato si pagaba a otros tenedores de bonos sin pagarle también a los buitres. Con la prohibición efectiva del pago de su deuda en los términos renegociados, Argentina no tuvo más remedio que entrar en default otra vez.
Esto no fue un episodio del que cualquiera saldría oliendo a rosas. Las duras tácticas de Argentina y las políticas erráticas no se ganaron el cariño de los inversores. Los buitres no mostraron escrúpulos en aprovecharse a costa de los contribuyentes argentinos. Ellos ahora están desplegando la misma estrategia contra la República Democrática del Congo, uno de los países más pobres del mundo.
Griesa, por su parte, no mostró ningún reparo en dar vuelta un orden financiero en el que los canjes basados en el mercado de bonos viejos por otros nuevos se utilizan para reestructurar las deudas de los países que no pueden pagar. Al hacerles imposible a los soberanos la reestructuración, efectivamente los vuelve incapaces de pedir prestado en los Estados Unidos. Haciendo caso omiso de los precedentes anteriores y de todo el sentido común económico, puso a los mercados financieros internacionales en el caos.
Esto dio lugar a varias sugerencias para reformar los mercados de deuda soberana. Resucitando ideas expuestas tras el anterior default de Argentina, algunos expertos propusieron la creación de un tribunal internacional de quiebras en el FMI. Otros sugirieron que Argentina podría emitir bonos bajo la ley europea – o incluso nacional -.
Pero la experiencia ha demostrado que los tenedores de bonos no están dispuestos a subordinar sus reclamaciones a algún tribunal internacional de quiebras experimental. Algo que les gustaría menos sería contraer obligaciones cuyos términos fueran regulados por tribunales fáciles de manipular como los de Argentina. En cuanto a los préstamos en divisas europeas, Griesa se apresuró a declarar que sus resoluciones cubrirían dichos bonos también.
Afortunadamente, existe una solución sencilla a estos problemas. Los inversores pueden ponerse de acuerdo para insertar un lenguaje en los contratos de bonos que no deje lugar a los fondos buitre.
En primer lugar, podrían aclarar la cláusula pari passu, especificando que garantiza un trato igualitario para los tenedores de bonos existentes, no para los tenedores de bonos existentes y los tenedores de bonos anteriores cuyas solicitudes ya se extinguieron.
En segundo lugar, los emisores podrían agregar «cláusulas de agregación» que especifican que un acuerdo apoyado por una mayoría cualificada de los tenedores de bonos de un país, por ejemplo, dos tercios, se extendería a todos. Ya había intenciones luego del default anterior de Argentina de agregar «cláusulas de acción colectiva» que le permitieran a los titulares de una emisión de bonos individuales tomar un voto vinculante para aceptar una oferta de reestructuración.
Pero esto todavía le permite a los buitres bloquear el proceso mediante la compra de una tercera parte de una emisión de bonos en particular. Por el contrario, la compra de un tercio de la totalidad de la deuda de un país, como se requiere para una posición de bloqueo cuando todos los tenedores de bonos votan juntos, es una propuesta enteramente más costosa.
En 2003, en un artículo publicado en la American Economic Review, Ashoka Mody y yo planteamos el caso de estas estipulaciones. Ellas son, básicamente, lo que la Asociación Internacional de Mercado de Capitales de los principales inversores y emisores ahora ha aceptado aplicar, sujetas a algunos detalles adicionales que no necesitan ser examinados aquí.
¿Por qué no sucedió antes? La respuesta es que conseguir que los inversionistas se pongan de acuerdo es como arrear gatos. En este caso, se requiere un fuerte liderazgo detrás de las escenas de la Tesorería de Estados Unidos.
El acuerdo no es perfecto, y los problemas permanecen. Debido a que las nuevas disposiciones contractuales no se modernizan fácilmente en los bonos viejos, serán necesarios varios años antes de que las cláusulas se incluyan en la totalidad del monto de la deuda. El establecimiento de un tribunal internacional de quiebras sería una solución mucho más eficiente, pero que no por ello es factible. Los inversores fueron sabios al reconocer que, en los mercados internacionales de capital, lo perfecto es enemigo de lo bueno.
Fuente: Proyect Sindicate, EE.UU
